Je čas na tohtoročnú aktualizáciu nášho výhľadu pre rok 2016. Zamerajme sa však najprv na nedávnu minulosť, ktorú poznačila nesprávna reakcia centrálnych bank a nedostatok reforiem zo strany vlád.
Od čias finančnej krízy sa pomer svetového dlhu k HDP zvýšil o 17 percentuálnych bodov. Predstavuje 57 biliónov dolárov nového dlhu. Väčšina z toho je denominovaná práve v amerických dolároch. O nárast zadlženia sa postarali najmä rozvíjajúce sa trhy vrátane Číny.
Nedávny výpredaj na rozvíjajúcich sa trhoch bol pre tento dolárový dlh naozaj obrovskou skúškou. Meny rozvíjajúcich sa trhov totiž skolabovali o 20%, 30%, 40% a dokonca v niektorých prípadoch aj o 50%. Dlhové bremeno sa preto rozvíjajúcim ekonomikám aj napriek nižším úrokom zvýšilo.
Tie tvárou v tvár namáhavému boju splatiť dlh znížili svoje investície a kapitálové výdavky, čo potom viedlo k poklesu exportných zákaziek výrobcov v Európe a v Spojených štátoch.
Vďaka silnejšiemu doláru sa dlh nielen ťažšie splácal, ale cez inverznú koreláciu cien komodít sa znížila aj cena ropy, kovov a poľnohospodárskych výrobkov. Prebytok úspor v Číne, Saudskej Arábii, Nórsku, Mexiku a Brazílie sa tak poľahky prehupol do deficitu.
To, čo tu dnes máme, je extrémne primitívna ekonomika. Nikto nemôže tolerovať silnejší dolár, pretože to znižuje rast, nadmerné úspory, cenu komodít a produktivitu. Dochádza k tomu v čase, keď je na spadnutie zmena makropolitík.
FED je pod tlakom nútiacim ho zvýšiť sadzby. Pravdepodobnosť, že k tomu dôjde už v decembri je až 60 percentná. Ukončí sa tak sedemročná zjednodušená monetárna politika.
Poďme si urobiť rekapituláciu, ako a prečo sme sa dostali k zlyhávajúcim makropolitikám centrálnych bánk.
Celá stratégia Bena Bernankeho a americkej centrálnej banky pod jeho vedením začala dokumentom z roku 2003 od Gautiho Eggertsona (MMF) a Michaela Woodforda (Princeton University). Materiál konštatoval: “nulové úrokové sadzby a optimálna menová politika”. Záver dokumentu pripájam.
No doba sa zmenila a teraz je poslednou modlou dokument zverejnený túto jeseň, ktorý sa nazýva: “Abenomika: aktualizácia”.
Tvorcovia politík vždy hľadajú ukotvenie ich činov v akademickom prostredí. Aktuálne teda tento dokument spája postoj Maria Draghiho, Bena Bernankeho a už aj Janet Yellen, ktorí svorne vyhlasujú: „menová politika nemôže fungovať sama o sebe bez podpory fiškálnej politiky!
Ako to zmení politickú odpoveď? Je jasné, že Spojené štáty nedostanú podstatný fiškálny impulz rok pred prezidentskými voľbami. V Japonsku zažili trhy v poslednej dobe prekvapenie, keď Bank of Japan začala hovoriť o nižšom zdaňovaní právnických osôb namiesto reakcie na nižšiu infláciu a HDP ďalším tlačením peňazí, ako sa pôvodne očakávalo.
Centrálne banky prosto začali pochybovať o vplyve nízkych výnosov na ekonomiku a začínajú uznávať, hoci zatiaľ len akademicky, že existujú neplánované negatívne dôsledky ekonomiky, kde rozdelenie kapitálu neprebieha na základe marginálnych nákladov, alebo takmer výlučne cez plánovaný ekonomický proces.
Je to nebezpečná pozícia. Hodnota aktív sa dnes len zhoršuje. Dôvodom je nižšia kvalita (nižšie zisky, deflácia, či aspoň ne-inflácia, silný dolár, a cena kapitálu). Zároveň však aj inflačný skok cien aktív je spôsobený politikou „nižšie a po dlhší čas……“.
Dokument z roku 2003 znamenal vstup do jednosmernej uličky. Nie je z nej iný východ, ako oslabenie dolára, vyššia produktivita a technologické zmeny.
Treba ukončiť alokovanie kapitálu v prospech 20 percent spoločností, ktoré sú zalistované na burze, alebo vlastnené štátom a namiesto toho podporiť 80 percent ekonomiky, ktorú predstavujú malé a stredné podniky. Tie tvoria 85 percent nových pracovných miest a 95 percent produktivity.
V politickom svete je však takýto zásadný obrat v rétorike veľmi zriedkavým javom.
Je faktom, že americký dolár sa správa opačne ako sa vyvíjajú americké úrokové sadzby. Znamená to, že dolár dosiahol v štyroch z piatich predchádzajúcich prípadoch zvyšovania sadzieb svoj vrchol tesne pred prvým zvýšením. Čítal som pred nedávnom dokument, že je tak tomu štatisticky 33 dní pred zvyšovaním.
Čo sa dá čakať v roku 2016
Áno, primitívna ekonomika zredukovala počet odpovedí na všetky otázky týkajúcich sa finančných trhoch na jednu: Americký dolár…….. alebo lepšie povedané jeho budúci vývoj.
Pri pohľade späť na uplynulý rok pokladám za výsledok vyššie popísaných faktov tieto hlavné zmeny:
- Obchodujte na rast amerického dolára a to až do prvého zvýšenia sadzieb Fedu – to je katalyzátorom.
- No bezprostredne po zvýšení sadzieb zmeňte pozície na opačné a čakajte pokles dolára. Odporúčame páry s austrálskym dolárom, alebo iným menami rozvinutých ekonomík založených na komoditách.
- Starostlivo sledujte rozpätia prirážok medzi najlacnejšími dlhopismi s investičným ratingom a rizikovými dlhopismi. Toto rozpätie sa bude pravdepodobne zväčšovať. Všeobecne zhoršujúca kvalita aktív totiž spôsobí nedostatok papierov, do ktorých sa dá bezrizikovo investovať. Úbytok dlhových papierov korporácií je vážnym rizikom, ktoré si zaslúži pozornosť.
- Očakávajte pokusy o reštart fiškálnej expanzie vládami. Pravdepodobne sa tak udeje prostredníctvom infraštruktúrnych projektov. Predpokladám, že sa dočkáme veľkého rastu v objeme verejných ale aj súkromných projektov. Súkromné peniaze potiahnu garancie vydané vládami.
- Buďte však opatrní pri dlhodobých vládnych dlhových papieroch a to najmä po prvom zvýšení sadzieb Fedom. Podľa nás totiž dôjde k utlmeniu krehkého amerického rastu. Dôsledkom by mohol byť dokonca aj medzikvartálny pokles HDP v prvom alebo druhom štvrťroku budúceho roka. Toto bude pravdepodobne finálny pokles výnosov predtým, ako ostatné trhové sily vytlačia sadzby nahor.
Obchodník si môže dovoliť s vládnymi dlhopismi špekulovať, no investor by mal zostať mimo tejto fázy hospodárskeho cyklu. Najnižšiu hodnotu z júna a júla minulého roka asi nič neprekoná. Prvé zvýšenie sadzieb to len potvrdí. Komoditný cyklus zažil svoj vrchol v roku 2011. Teraz sa blížime k bodu, keď ich cena bude atraktívna pre tvorbu nových pozícií.
Aj pri cenách realít uzatvárame po kolapse v rokoch 2007 a 2008 celý ekonomický cyklus. No so zdesením som tento týždeň v Madride zistil, že španielske banky opäť poskytujú úvery aj na 113 percent hodnoty nehnuteľností! Áno, záchrana španielskych bánk európskymi peniazmi bola určite „dobrým“ nápadom.
Nikdy sa nepoučíme a áno, odstraňovanie dlhovej záťaže je jedinou metódou, ako vrátiť veci k normálu.
- autor článku: Steen Jakobsen, hlavný ekonóm Saxo Bank
- zdroj: Saxo Bank